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　　水皮：財(cái)政不積極，貨幣不穩(wěn)健

　　杠桿這個(gè)東西，表面上看是數(shù)學(xué)問題，實(shí)際上放大的又是一個(gè)信用問題，但是本質(zhì)上是一種對賭，賭的就是在多長的時(shí)間內(nèi)能夠Hold住多大的局面：Hold的住，繁榮昌盛；Hold不住，滿盤皆輸。

　　當(dāng)然，加杠桿的時(shí)候是沒有人會(huì)想到輸字的，想到輸就沒有人會(huì)加杠桿了，正如炒股的從不會(huì)想到輸，只想著贏，因?yàn)槿f一畢竟是萬一，有多少人會(huì)為萬一而活著呢？

　　但是，加杠桿的后果又如何會(huì)是萬一呢？從時(shí)間上看，加杠桿都是死路一條，出來混都是要還的，天上不會(huì)掉餡餅，地上倒是到處是陷阱。

　　大家都知道的PPP就是如此。

　　一般的PPP項(xiàng)目，政府出10%的資金，企業(yè)出20%的資金，也就是吸收社會(huì)資本，30%構(gòu)成資本金，表面上看就是加了兩倍的杠桿，其余的70%從何而來呢？猜都不用猜，銀行啊！所以，最終政府實(shí)際是用10%的財(cái)政資金撬動(dòng)了所謂90%的社會(huì)資金，當(dāng)然，也有人認(rèn)為這實(shí)際上是政府和企業(yè)合謀從銀行套取資金的行為，通俗點(diǎn)講，空手套白狼，杠桿率是9倍。

　　在中國，中央政府、地方政府、銀行、財(cái)政、企業(yè)構(gòu)成了一種理不清剪還亂的格局：企業(yè)當(dāng)然逐利，地方政府要名，銀行要KPI，財(cái)政要的是收入，而中央政府是既當(dāng)?shù)之?dāng)媽，這也是人們把央行叫央媽，把財(cái)政叫爸爸的原因。在中央政府層面，金融和財(cái)政實(shí)際上還真是一家，只不過是分工不同，根本利益是一樣的，這一點(diǎn)和地方政府的訴求絕對不一樣，而正是這種差異，導(dǎo)致“積極財(cái)政不積極，穩(wěn)健貨幣不穩(wěn)健”的結(jié)果。

　　我們看看數(shù)字，中國的M2是174萬億，GDP不過是80萬億左右，全社會(huì)的平均負(fù)債率是247%，企業(yè)大概是167%，居民個(gè)人家庭是110%，社會(huì)平均為什么會(huì)高出企業(yè)和個(gè)人那么多？又是誰把這個(gè)平均數(shù)抬高了呢？答案就是地方政府！地方債究竟欠了多少，誰也說不清，中央政府用長債換短債的方式化解了上一輪危機(jī)，但是誰想到借助PPP，地方的透支行為變本加厲，不到兩年就把PPP玩成了殘花敗柳，而一旦真的爛尾，誰買單呢？銀行！銀行是誰的？中央政府的！

　　理論上講，央行是貨幣控制的總閥門，但是至少周小川在任期間都做不到獨(dú)立，用他的話來講，經(jīng)濟(jì)好的時(shí)候要求金融支持發(fā)展，經(jīng)濟(jì)不好的時(shí)候又要求金融支持化解危機(jī)，因此，央行每時(shí)每刻都在扮演輸血的角色，放水的角色，區(qū)別是漫灌還是滴灌而已。央行的責(zé)任一是負(fù)責(zé)宏觀謹(jǐn)慎，二是貨幣政策把控，相比之下，財(cái)政好像沒有那么明顯的剛性要求，央行負(fù)責(zé)投，財(cái)政負(fù)責(zé)收，2018年上半年經(jīng)濟(jì)如此內(nèi)憂外患，但是財(cái)政收入依然過了10萬億，同比增收居然達(dá)到15%，難免被人抨擊減稅減出新高。

　　而在赤字安排上，2018年才2.6%，比2017年還少了0.4%，赤字不擴(kuò)張又哪來投入，不投入杠桿又如何下來？央行的委屈就在于，即便如此不情愿，在美聯(lián)儲(chǔ)加息的背景下，央行不但不跟隨而且還要降準(zhǔn)，盡管特別要求降準(zhǔn)專項(xiàng)用于債轉(zhuǎn)股，這不是割銀行的肉又是什么呢？能夠債轉(zhuǎn)股的而不愿債轉(zhuǎn)股的無一例外都是國企，背后的真正主人就是地方政府，民營企業(yè)就是想債轉(zhuǎn)股都摸不到廟門。

　　去杠桿只有兩種方式，一是清算，清零；二是轉(zhuǎn)移，甩鍋，一定要有第三條路，就是注資，做大分母，這樣在分子不變的情況下，杠桿率才會(huì)降下來，否則別無他法，既要馬兒跑得快，又要馬兒不吃草，神仙也沒這個(gè)本事。

　　央行和財(cái)政部沒什么可懟的，打的都是中央的算盤，一致針對的其實(shí)都是地方政府，確切講地方債，或者講地方政府的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式也的確到改弦更張的時(shí)候了，寅吃卯糧終非長久之計(jì)。注資不可能，減稅有空間，積極財(cái)政積極了，穩(wěn)健貨幣才可能穩(wěn)健。

　　過去，銀行或者金融就有“二財(cái)政”的說法，不過，那是改革開放之初的事情，央行獨(dú)立爭論了40年基本上也就是嘴上說說而已，改革這種事其實(shí)不進(jìn)則退，現(xiàn)在的所謂爭議無非只是現(xiàn)實(shí)的反映，誰也不是誰的白手套，誰也不是誰的背鍋俠。

　　而已。